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　　汽车|策略有望延续，行业晨曦已现

　　源头：中信证券参谋　

　　文|尹欣驰  李景涛  李子俊  武平乐

　　董军韬  黄耀庭  李湉漪  赵少波

　　孙晨晔  康凯  陈彦龙

　　复盘历史上四次大限度汽车破费刺激策略，咱们发现2024年策略力度角落权贵增强、单车优惠力度普及至9%（高于此前的5%和2.5%）。同期咱们参谋发现策略杠杆乘数角落有所递减、当今已踏简直3.0附近，且阛阓反馈越发前置。因此咱们以为2024年策略“收尾期”指数相对安全。2024年不息出台的以旧换新策略在2024年下半年很好地起到了销量托底作用，咱们以为该策略延续的可能性较大，且不摒除会有其他千般化的刺激性策略。在中性预期下咱们测度2025年乘用车销量2924万辆（同比+6.4%），行业走出内卷晨曦已现。

　　▍复盘历史上四次汽车破费刺激策略，2024年策略力度角落权贵增强。

　　字据财政部和工信部数据（下同），2000年以来中国资格了四次大限度的汽车破费策略刺激，其中包括三次大型的购置税减征策略，执行时段别离为2009年1月-2010年12月、2015年10月-2017年12月、2022年5-12月。前两次购置税减征均领受首年减免5%、次年退坡至减免2.5%的策略准则，而2022年的购置税减征时长仅7个月，莫得退坡历程而是径直扫尾。

　　此外，历史还有两次汽车“以旧换新”补贴策略，第一次“以旧换新”补贴、汽车下乡策略时刻与购置税减征策略重合、且限度较小（仅100亿元策略支拨），支拨金额和内容恶果远小于其时的购置税减征策略（约471亿元策略支拨）。2024年6-12月，第二次“以旧换新”及各地置换补贴策略开动执行。本次策略与此前三次购置税减征策略姿色不同，为径直补贴，但财政支拨金额量级高、据咱们测算约890亿元，远高于前次“以旧换新”策略。

　　咱们以为这次策略技艺改造的主要原因为：新动力汽车渗入率抑制普及且新动力汽车当今仍享受购置税减免优惠，因此单纯的购置税减征测度恶果将弱于报废和置换补贴。此外，本次补贴在历次策略中单车优惠力度最强，约为9%，高于此前的5%和2.5%，且本次补贴策略为历次补贴中唯独一次莫得退坡而是半途提高力度的刺激策略。

　　▍策略杠杆乘数角落递减、当今已踏简直3.0附近，且阛阓反馈越发前置。

　　1）汽车销量关于策略刺激响应速率、响应幅度角落递减，但透支同有减少。咱们分析了历史上四次汽车破费刺激策略关于汽车销量的影响，论断如下：①响应速率角落下跌：2009年和2015年策略发布后次月即可见到销量的权贵普及；而2022年和2024年在策略发布后3-5月后才有光显增速变化。②响应进程角落下跌：2009年策略发布后短期的逾额增速高达40-60%，2015年为20-40%，2024年下跌为10%-30%。③销量透支角落减少：三次策略（2024年策略暂未扫尾）在策略扫尾后均有透支期，即在策略扫尾后的1-3月内有销量增速的光显下滑。此外，2009年和2015年的策略由于策略期内有退坡，因此策略期内均资格了相对较始终的透支，别离为5个月和10个月。透支进程与策略响应幅度有联系性：响应越马上、增幅越高的策略，其透支期越长。

　　2）策略拉动破费杠杆乘数角落递减，但2024年已较为踏实。汽车为国度策略重心复旧边界，历史上几次策略财政支拨金额均杰出500亿元；其中最大型的刺激策略为2015-2017年的购置税减免策略，单次财政支拨超1500亿元。且单车优惠力度逐次加大，2024年“以旧换新”补贴力度（9.3%）权贵大于此前购置税减免策略补贴力度（首年5%，次年2.5%）。关联词与之相背的购置税减征财政杠杆效应逐次缩小，字据咱们测算，从2019年的15.0、2015年的5.4降至2022年的3.0、2024年的2.9，刺激破费恶果角落递减，但当今已踏简直3.0附近。咱们以为策略杠杆乘数角落递减的主要原因为：中国东谈主均汽车保有量捏续普及，增购和换购比例捏续增多，破费者对价钱的明锐度正在钝化。尤其2020-2022年三年疫情后，破费者的始终收入预期呈下跌趋势，因此关于汽车这类可选破费品的购买选用会更为严慎。

　　3）阛阓对刺激策略的股价反馈愈发前置，2024年策略“收尾期”指数相对安全。多量策略在执行期，汽车板块均竣事了相对大盘的逾额收益：历史上四次策略执行前3个月汽车板块相对大盘的收益别离为21%、0%、6%和11%；执行期（或退坡期开动前）相对收益别离为99%、15%、-1%和5%，除2022年外均有跑赢；而前三次策略扫尾后的3个月内相对收益别离回落至4%、-6%、-2%。但值得细致的是，阛阓关于策略开启及扫尾的预期均越发角落前置，且与内容销量发达解耦：2022年诚然销量莫得提前透支，但阛阓预期较差，因此策略期未扫尾时汽车板块已开动相对大盘跑输，最终策略期内跑输大盘1%。而2024年的策略力度（财政支拨金额、单车补贴力度等）较2022年有了权贵普及，相应的策略期内有63%的月份汽车板块跑赢大盘。但步伐当今（2024年12月24日）的策略执行期内相对涨幅为5%。诚然跑赢大盘，但低于策略开动前3个月的涨幅，施展阛阓预期有光显前置；且相较于内容销量发达（策略执行后3-5个月才开动出现销量增速普及）发达出愈加光显的前置，因此咱们以为2024年策略“收尾期”指数相对安全。

　　▍预测：2025年策略很可能延续，中性预期乘用车销量同比+6.4%。

　　2024年不息出台的以旧换新策略在2024年下半年很好地起到了销量托底作用，因此咱们以为该策略延续的可能性较大，且不摒除会有其他千般化的刺激性策略。字据咱们测算，2024年汽车“以旧换新”策略财政支拨约890亿元、拉动汽车销量约167万辆，对应财政杠杆约为2.9。咱们假定2025年潜在的汽车“以旧换新”的财政杠杆略有下跌至2.3，且假定在乐不雅、中性、悲不雅场景下的乘用车补贴别离为2000亿元、1500亿元、1000亿元，则策略拉动新增销量别离为297万辆、223万辆和149万辆，2025年同比销量增速别离为9.1%（乐不雅）、6.4%（中性）和3.7%（保守）。

　　▍风险身分：

　　国际交易摩擦加重的风险；去寰宇化趋势下产业链或存在供应风险；国内宏不雅经济不足预期的风险；来自国际需求不足、国内破费不足或政府投资不足预期的风险；联系产业策略不达预期的风险；芯片供应导致整车出货量不足预期的风险；要道原材料大幅加价的风险。

　　▍投资策略：

　　咱们测度2025年汽车行业刺激策略延续的概率较大，行业走出内卷晨曦已现。咱们重心推选整车和经销商板块中：1）主流阛阓车型周期强势；2）车型周期朝上发力高端及超高端的华为智选主机厂；3）窘境回转的低估值方针。

　　本文节选自中信证券参谋部已于2025年1月2日发布的《汽车及零部件行业破费刺激策略参谋专题—策略有望延续，行业晨曦已现》请问，具体分析内容（包括联系风险请示等）请详见请问。若因对请问的摘编而产生歧义，应以请问发布当日的好意思满内容为准。

　　

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